超级周来袭，债市待破局——华创债券日报2018-06-11
发布时间:2018-06-12 | 发布者： 东东工作室 | 浏览次数： 次债市投资策略：国内季末流动性缺口依然存在，跨季资金面仍不可掉以轻心；海外超级周来袭，货币政策收紧和地缘政治风险仍需高度关注。债市面临的不确定性依然没有缓和，我们建议机构控制杠杆和久期，谨慎操作。
第一，季末资金面仍不可掉以轻心。对于二季度末时点的资金面，我们认为虽然市场对央行出手维稳季末流动性存在一定预期，但流动性缺口依然存在，需警惕资金面宽松程度不及预期对市场的负面影响。
首先，公开市场和财政存款投放仍存缺口，央行对冲是否足够存在不确定性。从历史规律来看，正常情况下二季度末公开市场+财政存款净投放规模均为3000-5000亿元。今年6月公开市场+财政存款投放仍有约9500亿元缺口，也就是说，即使今年6月财政存款投放符合历史季节性规律，中旬和下旬公开市场至少还需净投放6500亿元跨月流动性才能保证6月底的资金面不比往年更紧。因此季末公开市场和财政存款投放与资金需求之间依然存在一定缺口，央行的货币政策对冲是否足够和及时依然存在不确定性。
其次，同业存单供给压力不容忽视。6月同业存单到期规模高达2.28万亿，为历史次高水平，同业存单滚动发行压力巨大。除此之外，今年以来由于银行负债端流失压力加剧，同业存单作为相对较为易得的负债渠道再次受到了追捧，净发行规模持续上升。6月恰逢季末时点，跨季流动性需求增加使得银行负债端争夺压力进一步加大，存款偏离度考核指标有所放松和高息揽储限制的解除也进一步刺激了银行对负债的争夺力度，因此作为表内负债利器，银行出于稳定负债端的考虑对同业存单仍有很强的发行意愿。6月中下旬同业存单供给压力仍不容小觑，存单利率仍有进一步上行空间。
再次，央行大概率跟随美联储加息，资金利率底部进一步抬升。周四凌晨美联储将公布6月议息会议声明，加息几乎已无悬念。美联储加息后，中国央行也将大概率继续跟随上调公开市场利率，资金利率底部进一步抬升，资金利率中枢必然水涨船高，也将对6月资金面带来负面影响。
最后，监管从严背景下，警惕信用风险和赎回压力引发流动性风险。今年以来监管从严态势丝毫未变，资管新规等一系列监管文件正式落地也标志着新一轮监管大幕拉开，存量业务进入真正意义上的调整阶段。此外，实体去杠杆和防范债务风险的政策基调下，信用风险事件的爆发也越来越频繁。虽然政府不会放任监管收紧和信用风险事件引发的流动性风险演化为系统性风险，但产品赎回带来的短期流动性波动风险不容忽视。
第二，超级周来袭，警惕海外市场对国内债市产生不利影响。（1）“金特会”虽难以彻底解决朝鲜半岛问题，但料将为美朝关系的修复打下基础，降低半岛问题引发避险情绪上升的风险。一方面，双方对于此次会面的意愿比较强烈，均渴望取得成功，另一方面，从此前双方表态来看，本次会晤更多具有“破冰”意义，可能不会签订具体协议。（2）美联储加息板上钉钉，需关注点阵图变化对后续加息次数的暗示以及经济和通胀预测变化。目前美国经济向好，通胀达标，本次支持加息4次的委员人数很可能进一步增加，这将意味着美联储年内大概率将加息四次。其次，关注美联储可能继续调高经济和通胀预期。（3）欧央行大概率按兵不动，但需关注是否向市场表明退出QE的具体时点。从近期欧央行管委会委员的发表讲话中可以看出，多数委员认为欧央行年内结束QE是合理的，不少官员认为本周将讨论退出QE的具体时点。（4）美国公布500亿美元商品征税清单时间临近，关注贸易战影响再次发酵还是遇到转折。若白宫公布关税商品清单，6月3~4日中美经贸磋商成果将无效，特朗普对此或将保持谨慎。（5）英央行议息会议或按兵不动，关注其对经济走势判断。（6）OPEC会议将决定放松减产的具体措施，短期或将导致油价下行，但中期来看油价易上难下。
一、债券市场展望：超级周来袭，债市待破局
周一债券市场交投较为清淡，各期限品种利率小幅波动，略有上行，国债期货小幅收涨。后期我们关注：
第一，季末资金面仍不可掉以轻心。随着季末时点的逐渐临近，市场对于季末资金面的担忧也开始逐渐升温。对于二季度末时点的资金面，我们认为虽然市场对央行出手维稳季末流动性存在一定预期，但流动性缺口依然存在，需警惕资金面宽松程度不及预期对市场的负面影响。
首先，公开市场和财政存款投放仍存缺口，央行对冲是否足够存在不确定性。从历史规律来看，2013年以来除了2015和2016年由于货币政策宽松，流动性投放规模出现异常以外（2015年降准替代公开市场和财政存款投放，2016年公开市场投放异常偏高），正常情况下二季度末公开市场+财政存款净投放规模均为3000-5000亿元。如果我们按照均值4000亿元计算，今年6月公开市场+财政存款投放仍有约9500亿元缺口，也就是说，即使今年6月财政存款投放符合历史季节性规律（3000亿元左右），中旬和下旬公开市场至少还需净投放6500亿元跨月流动性才能保证6月底的资金面不比往年更紧。而考虑到今年以来财政支出节奏明显提前，一季度财政支出规模远超历史季节性规律，6月财政支出存在低于往年的可能性，因此季末公开市场和财政存款投放与资金需求之间依然存在一定缺口，央行的货币政策对冲是否足够和及时依然存在不确定性。
