海通宏观姜超：为何经济减速 股市反而大涨？
发布时间:2019-06-23 | 发布者： 东东工作室 | 浏览次数： 次【海通宏观姜超：为何经济减速 股市反而大涨？】在一片担忧之中，中国股市走出了靓丽的行情，到目前为止，A股主要指数今年的涨幅均超过20%。为何经济减速，股市反而大幅上涨？在我们看来，答案或许隐藏在经济结构的变化中，投资增速下行叠加消费增速上行，其实是非常有利于股市上涨的经济组合。
摘要
今年以来，中国经济发展的环境并不顺利，内部有经济下行的压力，外部有贸易摩擦的影响。然而，在一片担忧之中，中国股市走出了靓丽的行情，到目前为止，A股主要指数今年的涨幅均超过20%。为何经济减速，股市反而大幅上涨？
在我们看来，答案或许隐藏在经济结构的变化中，投资增速下行叠加消费增速上行，其实是非常有利于股市上涨的经济组合。
一、工业投资下滑，消费一枝独秀。
工业投资整体偏弱。
今年1季度的经济数据整体保持稳定，但是进入2季度以后，工业和投资数据出现明显走弱的迹象。
最先公布的5月份中采制造业PMI指数降至49.4%的荣枯线之下，这差不多也是过去8年的最低位水平。而随后公布的5月份工业增加值增速降至5%，创下09年3月以来新低。而在实物指标中最具代表性的发电量增速在5月份降至0左右，也印证了工业经济的明显减速。
工业经济的下滑源于投资和出口的下滑。
5月份的出口增速小幅回升至1.1%，但考虑到6月我国对美出口2000亿美元商品关税税率从10%升至25%，6月出口增速或再度转负。5月投资增速降至4.4%，创下年内新低；而前5月投资累计增速降至5.6%，重新降至过去20年的历史最低水平附近。
进入6月份以来，我们监测的6大电厂发电耗煤增速降幅从-19%收窄至-9.3%，说明6月工业生产或有所改善，但由于发电耗煤增速仍为负增长，意味着工业生产整体依旧偏弱。
消费表现一枝独秀。
在今年5月份，统计局披露4月份的社会消费品零售总额增速从8.7%大幅下降至7.2%，一度引发了对消费失速的担忧。
而我们在之前的研究中指出，4月消费的下滑主要源于特殊的节日错位因素，因为中国节假日消费远高于工作日消费，而今年4月的假日比去年同期少了2天。而在5月份节日因素消退之后，统计局公布5月份社零增速大幅回升至8.6%，这也印证了今年以来的消费增长其实并未减速。
而比较5月份的三大需求，消费增速高达8.6%，远高于投资增速的4.4%和出口增速的1.1%，这也显示了目前经济中属消费的表现最好。
二、投资低不是坏事，消费高就是好事。
市场提到中国经济减速就担心，但是大家仔细想一想，就算中国经济在减速，增速还有6%左右，依然远高于美国。为何美国经济靠着3%左右的增速，股市依然能长期走牛呢？
高增速利好消费龙头。
我们统计美国的标普500指数在过去30年的涨幅为7.3倍，年均涨幅为7.3%。其中涨幅最大的四大板块分别是信息科技、医疗保健、可选消费和必需消费，年均涨幅分别是10.7%、9.4%、9%、7.9%，这些全部都是与消费有关的板块。
美国过去30年的消费名义增速大约在5%左右，因此对于消费类的优秀上市公司，其业绩会好于美国消费整体增速，达到8-10%左右，再加上每年分红2%，那么其股票的长期回报率就会超过10%。
相比之下，目前中国的消费整体增速高达8%以上，中国优秀消费企业的业绩增速或会达到10%-20%，其实并不比美国的消费公司差。事实上，过去10年中国股市的日常消费、医疗保健、信息技术和可选消费这四大消费板块的年均涨幅分别为14%、12%、12%、7%，其实并不比美国过去30年的消费板块表现差。
低增速利好周期龙头。
在美国经济中，投资的占比只有18%，远低于消费占比的68%。过去30年美国的投资平均增速为4.6%，而其中代表产能扩张的设备和建筑投资增速只有4.2%，均低于消费增速。
在美国股市中，过去30年中，工业、能源和原材料三大周期行业的年均涨幅分别为7.5%、5.2%和5.6%，其实也有不错的正回报。
而中国过去10年的投资平均增速高达17.5%，其中代表产能扩张的制造业投资平均增速也达到16.6%。但是在股市当中，工业、能源和材料这三大周期行业过去10年的年均涨幅分别只有3%、-5%和2%，远低于美国的相关行业。
为何投资增速高企，周期行业反而表现不佳？原因或在于投资增速高企对应着巨大的新增产能投放，这意味着行业竞争的加剧，同时也意味着企业存在巨大的资本开支、侵蚀了企业的利润。
而当前中国的投资增速降至5%左右，制造业投资增速降至0左右，远低于设备折旧率，这意味着周期行业几乎没有新增产能投放，没有了新的玩家加入，竞争环境大为改善，与此同时现有龙头企业的资本开支减少，企业利润反而有了保证。
由此可见，对于资本市场而言，经济增长的结构其实比经济增速更重要。如果经济的减速是因为投资增速下滑导致的，而消费增速保持平稳，那么哪怕经济增速还在下滑，其实周期行业和消费行业都会有投资机会。
三、去杠杆抑投资，减税支撑消费。
货币超发导致投资过度。
为何中国过去投资增速长期居高不下？关键其实在于货币超发。
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