稳定基础坚实 人民币不会“破7”
发布时间:2019-06-18 | 发布者： 东东工作室 | 浏览次数： 次□东北证券(行情000686,诊股)研究所首席宏观分析师 沈新凤
2018年，国内因去杠杆引起信用显著收缩，经济回落压力重新加大。以4月开始的降准为标志，国内货币政策逐渐边际转松。与此同时，外部的扰动增加，给资本市场带来经济压力加大的担忧。伴随美国持续加息、国内政策逐渐转松、美元指数偏强，人民币重回贬值趋势。自6月15日至今，美元兑人民币升值约8.5%。因此，有必要分析明年美元指数的走势和人民币汇率的变化，笔者认为，美元指数将在未来走弱，人民币汇率将稳定，大概率在6.5-7的区间波动。
人民币面临较大贬值压力
今年年初以来，美国经济强劲复苏。二季度美国GDP环比折年率达到4.2%，为2014年三季度以来最高增速；三季度GDP环比折年率为3.5%，也大大高于近年来的平均增长率。经济的复苏带来了就业的强劲，美国9月与10月的失业率降至3.7%。对于劳动力的巨大需求拉动了工资水平的增长，美国私人非农企业员工平均时薪的同比增速在10月份超过3.1%，为2009年2月以来的最高增速。居民消费能力的提高进而推升了通胀水平，美国核心PCE（个人消费支出）同比增速在今年3月首次触及美联储设定的2%的通胀目标，其后大多月份也都维持在2%左右，显著高于往年水平。综合而言，各项指标都显示，美国今年的经济发展状况良好。
低失业率和相对较高的通胀压力下，美联储于3月、6月和9月分别加息一次。经济高速增长和美联储加息合力作用下，美元今年一路走强，但未触及98，低于前期高点。截至目前，美元已较年初上涨5.5%，较年内最低点上涨了9.9%。美元走强引发了其它国家货币贬值，典型的如阿根廷、土耳其，其货币兑美元的汇率较年初分别贬值了48%和31%，大幅度的货币贬值引发资本流出，甚至引发经济衰退。人民币兑美元的汇率较年初也贬值了6.3%，较年内高点贬值幅度达10%。
在内部结构转型、外需偏弱的背景下，市场多数观点认为人民币仍然面临较大的贬值压力。
美元指数上升动力不足
美元是否会继续保持坚挺，人民币又是否会大幅贬值呢？笔者从美国经济走势和加息进程两个维度来分析，认为美元指数上升空间有限，未来会触顶回落。
一是经济基本面不支持美元继续升值。决定一国货币长期价值最根本的因素是该国经济发展水平。历史数据显示，美元指数与美国GDP占全球的比重走势完全一致，由于美国GDP占全球的比重受汇率折算影响较大，笔者引入另外一个指标：美国GDP增速与全球GDP增速的比值，该指标衡量了美国经济的相对增速，并且不受相对汇率变化的影响。可以发现，美国GDP相对增速在大多数年份与美元指数走势相同，少数年份为美元指数的前瞻性指标。
2018年前三季度美国的GDP增速显著提高，在全球增速稳定的背景下，美国GDP占全球比重以及相对增速都会有所提升。相应地，当前美元指数也维持在较高位置上。但是，美国在全球经济中的地位正在逐渐下降，每一轮美元周期的高点也越来越低。笔者认为伴随着全球经济走弱、新的减税和财政支出计划难产以及加征关税影响，美国经济增速未来会有明显回落。
从美国GDP环比拉动率来看，净出口是二季度GDP增速反弹的主要原因。此外，虽然美国经济今年表现强劲，但全球经济增速有放缓趋势，除美国外的各大经济体景气度均下降。欧、日、韩等国的出口增速在近几个月都有明显下滑，侧面印证了全球外需不足。最新的IMF预测将2018年和2019年的全球经济增速预期下调了0.2个百分点至3.7%。在全球经济下滑的背景下，美国的出口会面临较大的压力，难以独善其身。
美国财税刺激的影响亦不持久。上世纪80年代以来，美国历史有三次重要减税期，从减税后GDP的走势来看，减税会对经济有一定刺激作用，但这个作用不持久，经济增速回升两年左右后会逐步回落。更关键的是，前三次减税中，政策利率在大部分时间里处于下行趋势中。本轮特朗普减税所处的环境为加息周期，这会一定程度上抵消减税的刺激作用。
进一步分析今年美国经济增长中减税的影响，可以发现，税改刺激并没有真正带来私人投资的增长。今年美国经济走强还得益于政府支出的增加，因此，未来政府支出增速的大幅下滑，也将对美国的经济增长造成较大拖累。
同时，美国中期选举结束后，民主党夺回众议院，这意味着特朗普计划的税改刺激2.0版本几乎不可能推出，1.5万亿的基建计划也将受阻，美国经济缺乏新的刺激。
综合以上各因素，笔者预计美国经济已经到达高点，未来增速会放缓。美国经济增速回落速度一旦快于全球经济，意味着美国经济相对增速下降，会使得美元失去其基本面的支撑。
二是加息后半程中美元往往走弱。笔者分析较近的几次美元加息周期后发现，在美元加息的前半程中，美元指数大多会随着利率的提升而上升；而进入加息的下半程时，美元指数往往会回落。这是因为市场在前期已经有充足的预期，甚至过度反应，所以在加息后半程中，美元指数再上升的空间很小，反而有下行压力。
自2015年12月至目前，美联储已经加息8次。根据美联储三季度议息会议的预期，未来两年内还会有5次加息，近期美联储主席已经开始释放未来加息次数减少的信号，不论哪种情形都说明目前已经处于加息的后半程。按照历史经验，在市场已经对加息有充分预期的情况下，美元指数受加息支撑而继续上升的空间不大。因此，笔者认为，明年美元指数失去走强动能转弱是大概率事件。
人民币具备稳定基础
在今年人民币贬值的预期之下，美元兑人民币汇率数次逼近“7”的关口。人民币是否会“破7”成为了市场普遍关心的话题。笔者认为，人民币汇率在较长的一段时间会保持相对稳定，大概率不会“破7”，未来会区间稳定。
随着美国经济的强劲复苏以及美元指数的走强，人民币汇率被动地承受了较大压力。市场很多人认为人民币贬值有利于刺激出口、拉动经济，“稳汇率”的必要性受到质疑。但是笔者分析了目前国内外的形势，认为人民币汇率稳定对于稳定市场预期有重要意义，并且人民币有稳定的基础。
首先，“稳汇率”对于市场预期的稳定非常重要。人民币汇率一旦贬值，突破市场心理关口，很有可能激发市场的恐慌情绪。历史的经验表明，市场预期是很难控制的，并有预期自我实现的特点，如果等到市场预期被突破时再进行调节，往往需要更大的代价。
转载请标注：我爱技术网——稳定基础坚实 人民币不会“破7”